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Les principales Banques Centrales se sont exprimées durant le mois de mai et ont agi comme nous l’attendions. La Réserve fédérale américaine a relevé ses taux d’un quart de point et semble se mettre en « mode pause » en attendant d’observer le fléchissement attendu de l’économie, donc de l’emploi puis de la composante salaire de l’inflation. Les anticipations de baisses supplémentaires des taux de la Fed ont été comblées en 2023 et réduites sur 2024, en ligne avec nos attentes, amenant les taux longs sur des niveaux que nous jugeons attractifs autour de 3,75 % sur le 10 ans américain. 

Du côté de la Banque Centrale Européenne (BCE), deux hausses supplémentaires de 0,25 % devraient encore intervenir d’ici l’été, amenant également les taux allemand et français sur des niveaux cohérents avec nos cibles d’achat à respectivement 2,50 % et 3,00 % sur la maturité 10 ans. Néanmoins, le comportement de l’inflation cœur sera à surveiller dans les mois qui viennent, les incertitudes restants élevées à l’image des chiffres surprises observés au Royaume-Uni. 

Si les indices actions sont restés stables en Europe, le secteur technologique américain a emmené les indices US au travers de la performance des « gigas capitalisations » habituelles. Nous restons prudents tactiquement sur les marchés actions considérant que beaucoup de bonnes nouvelles sur les chiffres à venir semblent d’ores et déjà intégrées dans les cours. En effet, les scenarii de risque d’un ralentissement économique nettement plus fort qu’attendu ou, à l’inverse, de nouveaux tours de vis monétaire des Banques Centrales devraient peser sur les cours et offrir des opportunités sur les actions avec une préférence pour l’Europe.

L’économie américaine croît plus vite que son homologue européenne et les bonnes surprises macroéconomiques accélèrent de nouveau de l’autre côté de l’Atlantique. La consommation des ménages, qui a rebondi de 21 % (en termes réels) depuis le début de la Covid, peine à ralentir : les dépenses se concentrent désormais dans le secteur des services, alimentées par un marché du travail toujours vigoureux, et des hausses de salaires élevées. Contrairement aux États-Unis, la zone Euro a été confrontée à des données décevantes sur le plan de l’activité économique avec, en premier lieu, la révision à la baisse de la croissance allemande au 1^er trimestre qui finalement n’aura pas échappé à la récession technique cet hiver. Sur la base des données actuelles, la croissance en zone Euro s’annonce selon nous très modérée au 2^e trimestre.  

Le véritable point commun entre les États-Unis et la zone Euro (et dans les autres pays développés) est que la croissance est exclusivement portée par les services. 

Dans cet environnement, la politique monétaire devrait rester axée sur le combat contre l’inflation, car le processus de désinflation est initié, mais les risques haussiers demeurent sur l’inflation des services, dont la dynamique dépend de la résilience de la demande.

Sur les marchés actions, nous demeurons prudents compte tenu d’un environnement économique incertain. Aux États-Unis, les marchés anticipent implicitement un ralentissement économique modéré, suivi très rapidement par des mesures de soutien de la Banque Centrale américaine, le tout n’ayant in-fine que peu d’impact sur les marges des entreprises et sur leur capacité bénéficiaire. Avec un PER de 19 fois pour l’année en cours et une hyper concentration des performances, le niveau du S&P 500 ne nous semble pas attractif compte tenu des incertitudes que nous continuons à percevoir. Nous avons toujours une préférence relative pour l’Europe et le Japon, ces deux régions affichant des niveaux de multiples bien plus abordables. Nous maintenons en revanche notre pari positif sur le marché chinois compte tenu de perspectives de reprise intactes, malgré les quelques soubresauts enregistrés au cours du mois de mai.

Après des données macroéconomiques meilleures qu’attendu, les marchés ont revu leurs anticipations pour les taux directeurs des Banques Centrales. Nous maintenons notre recommandation de surpondération sur les obligations. Nos vues sur le crédit restent inchangées également avec un portage que nous jugeons attractif notamment sur le « High Yield » avec des taux supérieurs à 7,5 % qui offrent selon nous une bonne protection en cas de stress de crédit. 

Selon nous, le marché obligataire semble redevenir plus qu’une alternative au marché actions. La baisse de la volatilité, des performances positives depuis le début de l’année et un portage qui protège les investisseurs en cas d’écartement des spreads sont autant de facteurs positifs pour le marché du crédit européen.